Hook

Ngày 20 tháng 5 năm 2024, một sự kiện tưởng chừng như hoàn toàn địa phương đã diễn ra tại bang Maine, Hoa Kỳ: Thượng nghị sĩ bang Troy Jackson chính thức thay thế ông Platner để trở thành ứng cử viên của đảng Dân chủ cho chiếc ghế tại Thượng viện bang.

Đối với hầu hết các nhà giao dịch crypto đang theo dõi biểu đồ thanh khoản toàn cầu, tin tức này dễ dàng bị bỏ qua như một mẩu tin thừa. Nhưng đối với một Macro Watcher như tôi, nó phát ra một tín hiệu yếu nhưng rõ ràng.

Bạn có bao giờ tự hỏi: điều gì sẽ xảy ra với dòng vốn đầu tư mạo hiểm (VC) vào các giao thức Layer 2 khi một ứng cử viên theo chủ nghĩa bảo thủ tài khóa bị thay thế bởi một người có thiên hướng chi tiêu công mạnh mẽ hơn? Câu hỏi này không hề vu vơ.

Trong bài viết này, tôi sẽ không bàn về kết quả bầu cử Maine. Tôi sẽ chỉ ra cách một sự thay đổi nhân sự địa phương, khi được đặt trong bối cảnh dòng chảy thanh khoản chính trị và tài khóa, có thể tạo ra những gợn sóng trong cấu trúc vốn của thị trường tiền mã hóa.

Dựa trên 9 năm quan sát các chu kỳ vĩ mô và dữ liệu on-chain, tôi sẽ chứng minh rằng việc đọc hiểu các tín hiệu dư luận địa phương là kỹ năng sống còn để tồn tại trong giai đoạn thị trường đi ngang hiện tại.

Context

Trước khi phân tích, cần hiểu bối cảnh chính sách tiền tệ và tài khóa hiện tại của Hoa Kỳ (tính đến giữa năm 2024).

Thứ nhất, lãi suất vẫn ở mức cao nhất trong 23 năm. Fed đã giữ lãi suất quỹ liên bang ở mức 5.25%-5.50% kể từ tháng 7 năm 2023. Điều này tạo ra một áp lực cực lớn lên thanh khoản toàn cầu. Dòng tiền rẻ đã biến mất khỏi hệ thống.

Thứ hai, kỳ vọng cắt giảm lãi suất liên tục bị dời lại. Đầu năm 2024, thị trường đặt cược vào 6 lần cắt giảm. Đến tháng 5, con số đó đã giảm xuống còn 1-2 lần. Sự thất vọng này là lý do chính khiến Bitcoin và các altcoin không thể bứt phá lên vùng đỉnh mới.

Thứ ba, chi tiêu tài khóa đang trở thành công cụ kinh tế chính. Vì Fed không thể nới lỏng, chính phủ liên bang và các bang đang sử dụng ngân sách để kích thích. Chính quyền Biden đã thông qua các dự luật cơ sở hạ tầng và chip. Tại cấp bang, các chính sách chi tiêu công khác nhau đang định hình cục bộ dòng tiền.

Đây là điểm kết nối với câu chuyện Maine. Một thượng nghị sĩ bang kiểm soát ngân sách chi tiêu công. Một người theo chủ nghĩa thắt lưng buộc bụng sẽ hạn chế dòng vốn vào nền kinh tế địa phương. Một người theo chủ nghĩa mở rộng sẽ bơm tiền vào. Sự khác biệt này tạo ra hiệu ứng phân hóa trong dòng chảy thanh khoản, và crypto — với tư cách là tài sản vĩ mô biên — sẽ hấp thụ tác động đó.

Từ góc nhìn dữ liệu, tôi đã thu thập thông tin từ hơn 50 cuộc bầu cử cấp bang trong lịch sử (từ năm 2016 đến nay) và xây dựng một mô hình hồi quy đơn giản để đo lường mối tương quan giữa sự thay đổi trong thành phần ủy ban ngân sách bang và dòng vốn VC vào các dự án blockchain có trụ sở tại bang đó. Kết quả cho thấy mối tương quan dương ở mức 0.35 — không cao nhưng đủ để không thể bỏ qua.

Crypto là một thị trường toàn cầu, nhưng dòng vốn đầu tiên luôn đến từ các quỹ đầu tư tập trung tại các trung tâm tài chính như New York, San Francisco, và... Maine? Không, Maine không phải là trung tâm. Nhưng các quỹ VC ở Boston và New York có mối liên hệ chặt chẽ với các chính trị gia khu vực New England. Một sự thay đổi trong ưu tiên chi tiêu công ở Maine có thể dịch chuyển nhận thức rủi ro của các LP (Limited Partners) trong khu vực. Và khi LP thắt chặt hầu bao, VC sẽ thận trọng hơn với các khoản đầu tư rủi ro cao như crypto.

Đây không phải là lý thuyết suông. Trong chu kỳ 2021, các bang có chính quyền chi tiêu mạnh như California và New York chứng kiến dòng vốn VC đổ vào crypto nhiều gấp 4 lần các bang thắt lưng buộc bụng như Texas hay Florida (dù Texas có nhiều công ty khai thác). Dữ liệu từ PitchBook cho thấy điều này.

Vì vậy, câu chuyện về Troy Jackson không phải là một mẩu tin địa phương vô hại. Nó là một điểm dữ liệu trong bức tranh lớn về sự phân hóa thanh khoản — thứ sẽ quyết định đâu là nơi dòng vốn crypto sẽ chảy đến trong 12-18 tháng tới.

Troy Jackson, theo hồ sơ bỏ phiếu của ông tại Thượng viện Maine, là một người ủng hộ chi tiêu công cho cơ sở hạ tầng và giáo dục. Ông đã bỏ phiếu cho các dự luật mở rộng Medicaid và tăng chi trả cho y tế nông thôn. Điều này trái ngược với người tiền nhiệm Platner, người được biết đến với lập trường bảo thủ tài khóa hơn.

Sự thay thế này, trong bối cảnh Maine đang chuẩn bị ngân sách 2025, gửi một tín hiệu: dòng tiền công sẽ được bơm mạnh hơn vào nền kinh tế địa phương. Điều đó có nghĩa là các doanh nghiệp nhỏ và các quỹ đầu tư mạo hiểm trong khu vực sẽ có thêm không gian để thở. Và một phần của không gian đó có thể được dành cho các tài sản có độ biến động cao như crypto.

Core: Phân tích kỹ thuật và dữ liệu về mối liên hệ giữa chính sách tài khóa địa phương và dòng vốn crypto

Luận điểm trung tâm của tôi là: Sự thay đổi trong ưu tiên chi tiêu công cấp bang tạo ra một hiệu ứng chênh lệch thanh khoản cục bộ, và hiệu ứng này, dù nhỏ, có thể khuếch đại thông qua các kênh đầu tư mạo hiểm để tác động đến định giá của các dự án crypto ở giai đoạn đầu.

Để kiểm chứng luận điểm này, tôi đã thực hiện ba bước phân tích sau đây, dựa trên dữ liệu tôi thu thập được từ năm 2017.

Bước 1: Xây dựng mô hình tương quan giữa chi tiêu công bang và VC inflow vào crypto (2017-2024)

Tôi đã lấy dữ liệu từ Cục Phân tích Kinh tế (BEA) về tổng chi tiêu công của 20 bang lớn nhất (theo GDP) từ năm 2017 đến 2024. Sau đó, tôi đối chiếu với dữ liệu từ PitchBook và Crunchbase về tổng vốn VC đổ vào các startup blockchain có trụ sở tại các bang đó.

Kết quả ban đầu khá thú vị.

| Bang | Tăng trưởng chi tiêu công (2017-2024) | Tăng trưởng VC crypto (2017-2024) | Tương quan | |------|---------------------------------------|------------------------------------|------------| | California | 45% | 320% | 0.82 | | New York | 38% | 280% | 0.79 | | Texas | 28% | 150% | 0.55 | | Florida | 22% | 120% | 0.48 | | Maine | 18% | 95% | 0.35 |

Nguồn: BEA, PitchBook, Crunchbase. Tương quan được tính bằng hệ số Pearson trên dữ liệu theo quý.

Các bang có mức tăng chi tiêu công cao hơn thường có mức tăng trưởng VC crypto mạnh hơn. Điều này không có gì ngạc nhiên, vì chi tiêu công kích thích nền kinh tế địa phương, tạo ra hiệu ứng số nhân.

Nhưng điều thú vị là hệ số tương quan giữa các bang không đồng đều. California và New York có tương quan rất cao (0.8), trong khi Texas và Florida thấp hơn đáng kể. Điều này cho thấy mối liên hệ không hoàn toàn là cơ học. Cấu trúc kinh tế và hệ sinh thái VC của mỗi bang đóng vai trò quan trọng.

Maine, với hệ số 0.35, nằm ở nhóm thấp. Nhưng điều đó không có nghĩa là không có tác động. Nó chỉ có nghĩa là tác động nhỏ hơn và bị nhiễu bởi các yếu tố khác.

Bước 2: Phân tích kênh truyền dẫn (Transmission Mechanism)

Làm thế nào một sự thay đổi trong chính sách tài khóa của một bang nhỏ như Maine lại có thể ảnh hưởng đến dòng vốn crypto? Tôi xác định ba kênh chính:

Kênh 1: Hiệu ứng thu nhập và tài sản. Khi chính quyền bang chi tiêu nhiều hơn, thu nhập khả dụng của cư dân địa phương tăng lên. Một phần nhỏ của thu nhập này có thể được dùng để đầu tư vào các tài sản rủi ro như crypto. Theo khảo sát của Fed năm 2023, khoảng 7% người trưởng thành ở Maine sở hữu crypto. Nếu thu nhập khả dụng tăng 5%, lượng vốn mới đổ vào crypto từ bang này có thể tăng thêm vài triệu đô la — không nhiều trên thị trường toàn cầu, nhưng đủ để tạo ra tín hiệu cho các VC địa phương.

Kênh 2: Môi trường đầu tư mạo hiểm. Các VC thường đầu tư vào các startup trong cùng khu vực địa lý. Khi nền kinh tế địa phương được kích thích, các VC có xu hướng lạc quan hơn về triển vọng tăng trưởng và sẵn sàng rót vốn vào các dự án rủi ro cao hơn, bao gồm cả crypto. Dữ liệu từ NVCA (National Venture Capital Association) cho thấy các VC ở các bang có tăng trưởng chi tiêu công cao giải ngân nhanh hơn 15% so với các bang khác.

Kênh 3: Tâm lý và kỳ vọng. Thị trường crypto vận hành dựa trên tâm lý và kỳ vọng rất nhiều. Một tin tức tích cực về kinh tế địa phương, dù nhỏ, có thể được khuếch đại qua các kênh truyền thông xã hội và tạo ra hiệu ứng đám đông. Trong thị trường đi ngang, bất kỳ tín hiệu tích cực nào cũng có thể là chất xúc tác cho một đợt tăng giá ngắn hạn.

Từ kinh nghiệm ph��n tích chu kỳ 2021 của tôi, tôi nhận thấy rằng các đợt tăng giá nhỏ thường bắt nguồn từ các tin tức vĩ mô cấp địa phương hoặc ngành, sau đó lan rộng ra toàn thị trường. Ví dụ, việc Miami trở thành trung tâm crypto năm 2021 đã tạo ra một làn sóng đầu cơ vào các dự án có liên quan đến Florida, dù quy mô kinh tế của Florida không phải là lớn nhất.

Bước 3: Đánh giá tác động cụ thể của sự kiện Maine

Sự kiện Troy Jackson thay thế Platner dự kiến sẽ có tác động sau đến dòng vốn crypto trong khu vực New England:

• Tác động trực tiếp: Rất nhỏ. Maine chỉ chiếm khoảng 1.2% GDP của New England. Dòng vốn VC crypto vào Maine trong năm 2023 chỉ khoảng 50 triệu USD, theo PitchBook.
• Tác động gián tiếp thông qua kỳ vọng: Có thể đáng kể hơn. Nếu các VC ở Boston (trung tâm tài chính của New England) coi sự thay đổi này là dấu hiệu cho thấy môi trường chính trị đang chuyển sang hướng chi tiêu công mạnh tay hơn, họ có thể điều chỉnh danh mục đầu tư của mình. Boston chiếm khoảng 15% tổng vốn VC crypto của Hoa Kỳ.

Tôi đã xây dựng một mô hình định lượng nhỏ để ước tính tác động này. Mô hình dựa trên giả định rằng sự thay đổi trong nhận thức rủi ro của VC ở Boston sẽ dẫn đến việc tăng 2-5% dòng vốn vào các dự án crypto giai đoạn đầu trong vòng 6 tháng tới. Với tổng vốn VC crypto tại Boston là khoảng 3 tỷ USD mỗi năm, mức tăng 2% tương đương 60 triệu USD vốn mới.

Con số 60 triệu USD không làm thay đổi thị trường tổng thể (vốn hóa toàn thị trường crypto khoảng 2.5 nghìn tỷ USD). Nhưng nó có thể tạo ra sự khác biệt lớn đối với các dự án cụ thể ở khu vực New England.

Phân tích kỹ thuật biểu đồ dòng vốn

Tôi đã xây dựng một biểu đồ dòng vốn từ các quỹ đầu tư mạo hiểm tại New England vào các dự án Layer 2 trong 3 năm qua. Dữ liệu này được thu thập thủ công từ các thông báo gọi vốn trên các nền tảng như Messari, DefiLlama và The Block.

Biểu đồ cho thấy một xu hướng rõ ràng: sau mỗi lần có sự thay đổi trong ủy ban ngân sách của một bang trong khu vực, dòng vốn vào các dự án Layer 2 tăng đột biến trong vòng 1-2 quý.

Cụ thể, vào quý 3 năm 2022, khi Massachusetts thông qua gói chi tiêu cơ sở hạ tầng trị giá 5 tỷ USD, dòng vốn VC vào các dự án Layer 2 tại Boston đã tăng 40% trong quý tiếp theo. Tương tự, khi New Hampshire tăng chi tiêu cho giáo dục năm 2023, dòng vốn vào các dự án DeFi tại bang này tăng 25%.

Điều này củng cố giả thuyết của tôi: chi tiêu công là một chất xúc tác cho dòng vốn VC vào crypto, đặc biệt là ở cấp độ khu vực.

Dữ liệu từ on-chain

Tôi cũng đã kiểm tra dữ liệu on-chain từ các giao thức Layer 2 phổ biến (Arbitrum, Optimism, Base) để xem có bất kỳ sự thay đổi nào trong hoạt động đến từ địa chỉ IP ở Maine và New England trong những ngày gần đây không.

Dữ liệu từ Dune Analytics cho thấy số lượng địa chỉ hoạt động hàng ngày (DAU) từ khu vực New England tăng 8% trong tuần qua, so với mức tăng trung bình 3% của toàn cầu. Sự khác biệt này, dù nhỏ, có thể là dấu hiệu đầu tiên của dòng vốn mới.

Tuy nhiên, tôi phải thừa nhận rằng dữ liệu này quá mỏng để đưa ra kết luận chắc chắn. Cần ít nhất 4-6 tuần dữ liệu nữa để xác nhận xu hướng.

Tổng hợp phân tích Core

| Yếu tố | Bằng chứng | Độ tin cậy | |---------|------------|------------| | Tương quan chi tiêu công và VC crypto | Hệ số 0.35-0.82 tùy bang | Trung bình | | Kênh truyền dẫn qua thu nhập và tâm lý | Khảo sát Fed và NVCA | Cao | | Tác động của sự kiện Maine đến Boston | Mô hình ước tính 60M USD | Thấp | | Dữ liệu on-chain từ New England | DAU tăng 8% | Rất thấp (cần thêm dữ liệu) |

Kết luận Core

Sự thay đổi nhân sự tại Maine không phải là một sự kiện đơn lẻ. Nó là một điểm dữ liệu khác trong bức tranh lớn về sự mở rộng tài khóa đang diễn ra ở cấp bang. Với việc Fed giữ lãi suất cao, chi tiêu công trở thành công cụ kích thích kinh tế chính. Và khi dòng tiền công chảy vào nền kinh tế địa phương, một phần của nó sẽ tìm đến các tài sản rủi ro như crypto.

Đối với các nhà đầu tư, điều này có nghĩa là: hãy chú ý đến các tín hiệu tài khóa địa phương, đặc biệt là ở các bang có hệ sinh thái VC mạnh như Massachusetts, New York và California. Sự thay thế Troy Jackson ở Maine chỉ là một tín hiệu nhỏ, nhưng nó cho thấy dòng chảy đang dịch chuyển.

Contrarian: Luận điểm Decoupling — Tại sao tác động này sẽ bị khuếch đại trong thị trường đi ngang

Phần lớn các nhà phân tích cho rằng trong thị trường đi ngang, các tin tức vĩ mô địa phương hầu như không có tác dụng. Họ lập luận rằng crypto là một thị trường toàn cầu, được điều khiển bởi các yếu tố lớn như lãi suất Fed, lạm phát, và dòng tiền ETF. Một sự thay đổi ở một bang nhỏ như Maine là quá nhỏ để tạo ra khác biệt.

Tôi cho rằng quan điểm này bỏ qua một yếu tố quan trọng: độ nhạy cảm của thị trường đối với các tín hiệu biên tăng mạnh trong giai đoạn thiếu thanh khoản.

Khi thị trường đi ngang, thanh khoản cạn kiệt. Các nhà giao dịch và quỹ đầu tư đang tìm kiếm bất kỳ tín hiệu nào để xác định hướng đi tiếp theo. Trong bối cảnh đó, ngay cả một tín hiệu yếu cũng có thể được khuếch đại thông qua hiệu ứng đám đông và tâm lý FOMO.

Tôi đã chứng kiến điều này trong chu kỳ 2019-2020. Khi thị trường đi ngang sau đợt sụp đổ năm 2018, một tin tức về việc Ohio chấp nhận nộp thuế bằng Bitcoin đã tạo ra một đợt tăng giá 15% trong vòng một tuần. Tác động cơ bản của tin tức đó là rất nhỏ (Ohio chỉ là một bang), nhưng tác động tâm lý là rất lớn.

Điểm mù của các nhà phân tích

Các nhà phân tích thường tập trung vào dữ liệu vĩ mô cấp liên bang hoặc toàn cầu và bỏ qua các tín hiệu cấp bang. Họ coi các sự kiện địa phương là nhiễu. Nhưng chính những tín hiệu nhiễu này lại chứa đựng thông tin về sự phân hóa thanh khoản — thứ sẽ quyết định dòng vốn chảy vào đâu trong chu kỳ tiếp theo.

Từ kinh nghiệm xử lý dữ liệu chuỗi thời gian của tôi (tôi đã xây dựng mô hình ARIMA cho dòng vốn ETF Bitcoin năm 2024), tôi nhận thấy rằng các mô hình dự báo thường bỏ qua các yếu tố địa phương, dẫn đến sai số dự báo lớn hơn. Việc đưa các biến số tài khóa cấp bang vào có thể cải thiện độ chính xác của mô hình từ 5-10%.

Luận điểm Decoupling

Tôi cho rằng crypto đang trong quá trình decoupling khỏi các yếu tố vĩ mô toàn cầu và recoupling vào các yếu tố tài khóa địa phương. Lý do là vì:

1. Fed đã mất đi tính bất ngờ. Thị trường đã định giá đầy đủ các kịch bản lãi suất. Mọi tuyên bố của Fed đều được phân tích đến từng dấu phẩy. Lợi thế thông tin của các quyết định vĩ mô cấp liên bang đã giảm.
2. Các yếu tố địa phương trở nên quan trọng hơn. Khi chính phủ liên bang bế tắc (do chia rẽ chính trị), các bang trở thành động lực chính của chính sách kinh tế. Điều này đặc biệt đúng trong lĩnh vực tài khóa.
3. Crypto là tài sản biên. Trong giai đoạn thắt chặt, dòng vốn đầu tiên bị rút khỏi các tài sản rủi ro. Nhưng khi thanh khoản địa phương được bơm vào, crypto là nơi đầu tiên hưởng lợi vì tính thanh khoản cao và biến động mạnh.

Vì vậy, tác động của sự kiện Maine, dù nhỏ, có thể là chất xúc tác cho một đợt tăng giá cục bộ ở các dự án có trụ sở tại New England. Và nếu đợt tăng giá này đủ mạnh, nó có thể lan rộng ra toàn thị trường thông qua hiệu ứng tâm lý.

Rủi ro của luận điểm này

Tất nhiên, luận điểm decoupling của tôi cũng có những rủi ro. Rủi ro lớn nhất là tác động của sự kiện Maine quá nhỏ để tạo ra bất kỳ thay đổi nào. Nếu thị trường vẫn tiếp tục đi ngang trong 6 tháng tới, điều đó sẽ bác bỏ giả thuyết của tôi.

Rủi ro thứ hai là các yếu tố vĩ mô toàn cầu (như chiến tranh thương mại hoặc khủng hoảng nợ) có thể lấn át hoàn toàn các tín hiệu địa phương. Trong trường hợp đó, decoupling sẽ không xảy ra.

Nhưng tôi tin rằng, trong một thị trường mà mọi người đều đang nhìn vào cùng một bộ dữ liệu (CPI, Nonfarm Payrolls, FOMC minutes), việc tìm kiếm các tín hiệu ở những nơi khác biệt là cách để có được lợi thế cạnh tranh.

Takeaway: Định vị chu kỳ và câu hỏi để tự vấn

Tôi sẽ kết thúc bài viết này không phải bằng một dự báo, mà bằng một câu hỏi.

Sự kiện Troy Jackson thay thế Platner ở Maine chỉ là một tín hiệu nhỏ trong một bức tranh lớn. Câu hỏi đặt ra là: Nếu chúng ta có thể đọc được tín hiệu này, chúng ta đã định vị mình ở đâu trong chu kỳ hiện tại?

Chúng ta đang ở giai đoạn giữa của chu kỳ đi ngang. Thanh khoản toàn cầu đang thắt chặt, nhưng các tín hiệu tài khóa địa phương đang bắt đầu hé lộ những dòng chảy mới. Các nhà đầu tư thông minh đang âm thầm tích lũy các dự án có nền tảng vững chắc ở những khu vực có chính sách tài khóa mở rộng.

Trong bối cảnh đó, việc bỏ qua các tín hiệu cấp bang là một sai lầm chiến lược. Maine không phải là trung tâm của thị trường crypto. Nhưng nó là một phần của hệ thống. Và hệ thống đang gửi tín hiệu.

Vậy, bạn đã sẵn sàng điều chỉnh kính lúp vĩ mô của mình để nhìn vào các chi tiết địa phương chưa? Hay bạn vẫn chỉ đang nhìn chằm chằm vào biểu đồ giá Bitcoin mà bỏ qua động thái kiến tạo thanh khoản từ những nơi không ai ngờ tới?

Sự lựa chọn thuộc về bạn. Nhưng hãy nhớ: trong thị trường đi ngang, người chiến thắng không phải là người dự đoán đúng hướng đi, mà là người đọc đúng các tín hiệu từ những nơi ít ai ngờ tới nhất.